来源：一德菁英汇

内容摘要

◆PTAMEG行情走势分化；

◆PTA二季度去库存；

◆PX塌陷，让利PTA；

◆PTA剩余产能较少，工厂话语权较强；

◆MEG进入扩能周期，高库存压制价格；

◆MEG或重现PTA老路；

◆维持稳定的高加工费是PTA工厂最终诉求，操作上可参考加工区间；

◆EG二季度供需边际改善，但全年仍是累库；

◆要以动态的眼光看待EG供需。

核心观点

◆PTA能否承接PX塌陷带来的利润转移主要看其基本面，当前PTA已承接一部分，但后期继续大幅承接能力有限，源于终端需求不如预期乐观。

◆当前聚酯产业链（除MEG外）运行相对健康。特别是PTA环节，对于价格掌控力度较大。PTA二季度去库，随后进入累库阶段。MEG供应过剩，矛盾较大，二季度供需边际改善，但全年仍是累库，同时要以动态的眼光看待EG供需。

◆终端需求不温不火，旺季不旺。

◆假设原油价格持稳，当前TA09估值偏高，但二季度驱动仍在。

◆TA09当前估值偏高，但4月份驱动仍在，正套为主。二季度单边在原油等不出现大的波动情况下维持高位震荡的判断，操作上参考现货加工费区间高抛低吸（-）。

◆EG在库存未有效解决前提下，依然维持弱势判断，但二季度供需边际改善，加上价格已经大跌，逐步接近部分煤制工厂现金流/变动成本，向下空间逐步缩小，维持低位弱势震荡的判断，单边逢反弹做空，不追空。跨期逢高反套为主。

◆套利方面：逻辑上9月依然是多TA09空EG09，但价位上已经走出来不少，后边依然是逢低做多TA-EG价差。

报告正文

一、一季度PTAMEG行情分化

1.PTA较好的基本面支撑价格

在经过了去年末的商品共振下跌后，随着年初原油企稳，化工开始反弹，加之PTA相对好的预期，1月份PTA随之反弹；2-3月份总体震荡，主要由于2月份传统的累库存月压制价格，进入3月份后今年下游需求又不如去年，迟迟未能大规模启动，多头上拉遭遇抵抗。

2.MEG累库不断进行中，价格弱势

MEG自去年三季度煤制新产能集中投产以来，原有平衡被打破，库存不断累积，价格跌跌不休。现货价格自年9月初的元/吨左右跌至当前的4元/吨左右，跌幅达到42％，而中间未能有有效的反弹。究其原因，供需产能周期是不可抗拒的。

二、近期聚酯运行特点

1.PX让利于PTA，但PTA环节继续大幅承接PX坍塌带来的利润能力有限

年以后全球PX总共有四轮投产高峰，峰值分别对应年、年、年、年，第五轮投产高峰在年亦将到来。每次PX投产，都对应着PX-NAP加工差的大幅压缩，且最终压缩至成本附近或稍偏低。从年后三次PX投产高峰来看，只有年PX-NAP加工差的收缩伴随着PTA-PX加工差的大幅扩张，究其原因，主要是产能周期（各自的供需面）决定的。在-年以及年，PTA产能增速较高，对于PX-NAP价差坍塌的让利承接力度较弱，所以看到了PX-NAP加工差与PTA-PX加工差的双回落。而在年前后PTA产能增长较慢，因此PX-NAP价差的回落很大一部分让利于PTA。

回归当前，年PTA新增产能只有5-6月份开启的万吨以及老产能福海创万吨老装置的开启。年末预计投产的新凤鸣万吨以及恒力万吨存在不确定性，大概率推迟到年，即使投产亦在三季度以后，对于三季度之前的产能/产量增速影响不大。而PX随着恒力炼化打通全流程，5-6月份后或实现PX量产的利空影响下，PX-NAP价差已经压缩不少，PTA环节已经承接了一部分（3月初PX-NAP价差压缩+美金，PTA-PX价差扩张近元/吨）。

在二季度PX检修季过后预计PX-NAP价差仍将回落，但PTA环节能承接多少取决于PTA环节的供需面，个人认为在需求端未能有超预期（持续超于7％-8％的产量增速）的表现下，PTA环节再次大幅承接PX坍塌带来的利润能力有限。

2.PTA阶段性剩余产能较少，工厂价格掌控力度强

PTA当前能开的工厂基本都在运行，福海创石化万吨目前开工80％左右，5月检修后将开满，还有一套5-6月预计投产的四川晟达万吨新产能，除此之外基本没有剩余产能，现货上大厂对于流通货源的控制，以及大厂的检修与不检修足以改变平衡表，还有其通过发布检修计划对于市场预期的控制从而掌控现货价格不容小觑。

3.聚酯产业链（MEG除外）当前相对健康，但终端可能不如预期的好

从当前PX-PTA-聚酯-织造的运行情况来看，PX环节利润有所压缩，但仍处于相对高位，且二季度检修预期仍将短期支撑PX价差。PTA环节良好的供需背景加上二季度的检修使得其加工差当前处于0元/吨以上的相对高位，且库存与历史比并不是很高（2月份大幅累库，但4-5月份大幅去库）。聚酯环节库存同比亦不是很高，且利润目前较好。织造环节当前利润稍差（聚酯价格坚挺，但织造价格传导并不顺畅），且订单不如去年的好，但环比在走好。库存方面同比不是很高，但历史同期都处于去库存的旺季，而当前库存仍没有出现大幅去化。这也是目前需求方面比较担心的。当然需要考虑去年织造产能大扩张导致其景气度受影响的因素（因此需求端我们直接跟踪